O ano de 2025 foi marcado por dualidades na economia. A inflação convergiu para dentro da banda de tolerância da meta, embora a atividade econômica tenha permanecido resiliente e o mercado de trabalho tenha demonstrado dinamismo. Por um lado, políticas de estímulo fiscal, parafiscal e de crédito sustentaram o crescimento, mas também contribuíram para a ampliação do déficit em conta corrente e para a deterioração das finanças públicas, com a Dívida Bruta do Governo Geral (DBGG) alcançando cerca de 80% do PIB. Por outro lado, o Banco Central elevou a taxa básica de juros (Selic) ao maior nível desde 2006, em um esforço para reduzir a inflação.
O significativo aperto monetário implementado ao longo do ano começou recentemente a produzir efeitos mais evidentes: o crescimento do PIB desacelerou no segundo semestre, o mercado de trabalho perdeu parte do dinamismo (Figura 1) — com redução do número de pessoas empregadas e estabilização dos salários reais — e a inflação convergiu para mais perto da meta. Espera-se que essa dinâmica continue em 2026 e possibilite o início de um ciclo de afrouxamento monetário no primeiro trimestre. Em nosso cenário, a Selic encerra o ano em 12,5% ao ano, com inflação de 4%. No entanto, a intensidade e o ritmo desse ciclo dependerão também de como se desenrolará a disputa eleitoral e de seus efeitos sobre a dinâmica fiscal e a taxa de câmbio.
Há grande incerteza quanto aos efeitos das diversas políticas fiscais, parafiscais e de crédito que entrarão em vigor em 2026. Entre elas estão a isenção do imposto de renda para uma grande parcela da população, o aumento do volume de empréstimos consignados para trabalhadores do setor privado, o programa Pé-de-Meia — que oferece incentivos financeiros para que jovens de baixa renda concluam o ensino médio —, a gratuidade do gás de cozinha e da energia elétrica para famílias de baixa renda, crédito para reformas residenciais e a ampliação do programa habitacional Minha Casa Minha Vida para famílias de classe média (“Faixa 4”). A lista é extensa e pode crescer ainda mais durante a campanha eleitoral, limitando a desaceleração econômica. Projetamos crescimento do PIB de 1,7% em 2026 (Figura 2). Caso essas medidas tenham efeitos expansionistas menores, o crescimento poderá ficar próximo de 1%; por outro lado, aumentos adicionais de gastos podem levar a uma taxa de crescimento superior à atualmente projetada.
Ainda assim, esperamos que o governo cumpra a meta fiscal neste ano e no próximo (com déficits de 0,5% e 0,4% do PIB, respectivamente), uma vez que a maior parte das políticas de estímulo implementadas não tem impacto primário direto, embora contribuam para o aumento da DBGG, que deve atingir 84,1% do PIB em 2026.
No que se refere ao balanço de pagamentos, a deterioração observada neste ano no déficit em conta corrente foi principalmente cíclica, com a forte demanda doméstica impulsionando as importações de bens e serviços. No entanto, a digitalização da economia tem aumentado a demanda por serviços fornecidos por outros países, especialmente nas áreas de tecnologia da informação, computação e propriedade intelectual, o que tende a reduzir de forma mais estrutural o saldo da conta corrente daqui em diante (Figura 3). Em 2026, esperamos uma redução do déficit em conta corrente (de -3,6% do PIB neste ano para -2,7% em 2026), graças à expansão do superávit comercial de bens e à redução cíclica da demanda por serviços.
Olhando para 2027, há mais incertezas do que o habitual, pois uma nova administração federal assumirá o governo no início do ano e poderá ou não estar disposta a implementar as reformas fiscais necessárias para conter o crescimento da DBGG. Nosso cenário-base pressupõe algum grau de disposição para conter a expansão fiscal observada nos últimos anos. Caso seja realizado um ajuste fiscal crível, isso ajudará a reduzir as expectativas de inflação e favorecer a apreciação da moeda local, abrindo espaço para um ciclo mais intenso de cortes de juros e maior crescimento econômico. Por outro lado, a ausência de um plano de estabilização fiscal pode impedir novos cortes de juros, desancorar as expectativas de inflação e provocar desvalorização cambial ao aumentar os receios de dominância fiscal.
As perspectivas, portanto, dependem de forma crucial da implementação de reformas fiscais estruturais que garantam uma trajetória de crescimento sustentado, inflação controlada e juros mais baixos. Nossas projeções macroeconômicas estão apresentadas na tabela abaixo.